1）2004-2011年：以电脑连接器业务为主。公司成立于2004年，在电脑连接器市场霸占领先地位，2010年于厚交所成功上市后，通过收购昆山联滔切入苹果iPad连接线供应链。
2）2012-2016年：消费电子零部件能力拓展。2012年拓展FPC、天线等产品线，2013年开始供应苹果Lighting线，之后通过收购宣德、募投扩产等强化Type-C布局，这一阶段核心在于拓展消费电子零部件制造能力圈，同时深化与苹果的互助，为后续模组和整机业务拓展奠定根本。此外，在汽车线束/连接器领域，公司布局逐见成效。
3）2017年至今：深度绑定苹果，汽车&通讯布局长远。苹果业务品类拓展+份额提升，模组&整机业务成为消费电子核心驱动力；持续强化汽车零部件能力并明确Tier1定位，通讯领域则从连接器天线等拓展至热管理、整机等，打造公司中长期发展曲线。
消费电子基本盘稳健增长，汽车电子和通讯贡献新发展。
1）消费电子：公司深耕消费电子领域多年，从最初的电脑逐步拓展至智好手机、TWS耳机、智好手表/手环、XR等终端，实现从零部件、模块到整机的平台化布局。2023年公司消费电子营收2046.8亿元，yoy+7.2%，营收占比88.3%。
2）汽车电子：公司逐步从线束连接器拓展至新能源、智能网联、智能驾舱等领域，2022年与奇瑞搭建ODM造车平台，2023年与广汽设立合伙公司，持续强化Tier 1定位，汽车电子业务发展潜力可期。2023年公司汽车电子营收92.5亿元，yoy+50.5%，占比4.0%。
3）通讯：公司2012年收购科尔通布局通讯业务，之后拓展了电连接、光连接、射频、热管理和工业连接等产品系列，制订了“核心零部件+系统级产品”双驱协同发展计策，覆盖戴尔、思科、浪潮、H等海内外头部客户，有望持续受益5G、AI发展。2023年公司通讯业务营收145.4亿元，yoy+13.3%，占比6.3%。
公司环球化布局持续深化。2016-2020年公司先后设立并增资越南、印度子公司，目前在环球拥有110多个成熟生产基地和16个研发中央，业务据点遍布环球，就近做事客户、提升产品本钱上风的同时，高效聚拢环球人才资源，为开拓高端市场、高效做事客户供应支持。
董事长从业履历丰富，公司股权构造稳定集中。公司董事长王来春女士从业履历丰富，1988年起在富士康线装奇迹部事情近10年，1997年离开富士康自主创业，1999年与王来胜师长西席共同购买立讯有限股权，并于2004年创立立讯精密。王来春女士和王来胜师长西席为兄妹关系，是公司实控人，共同持有公司38.37%股权，股权构造稳定集中。
整机&模组业务推动公司营收规模快速扩展。2017年开始公司进入快速发展阶段，先后开拓耳机、腕表等大客户整机产品线，并表立铠带来Top Module等增量，公司营收由2017年的228.3亿元增长至2023年的2319.1亿元，CAGR高达47.2%，24Q1营收524.1亿元，同比+4.9%。从营收构造看，消费电子仍为核心收入来源，占比90%旁边，个中第一大客户占整体营收约75%，通讯、汽车占比在6%和4%旁边。
产品构造变革影响毛利率，期间用度率下行。
1）毛利率：2007-2018年公司整体毛利率稳定在20%旁边，2019-2020年毛利率相对低的整机代工营收占比提升导致毛利率小幅下滑，2021年毛利率下滑5.8pct至12.3%，主因立铠并表影响，2023年毛利率11.6%，环比-0.6pct。分业务看，汽车毛利率相对稳定，消费电子由于向整机组装、模组延伸，毛利率中枢均有所下行，2023年通讯业务毛利率有所回升，主因低毛利OEM业务占比低落。
2）期间用度率：2017年起规模效应逐步显现，公司期间用度率逐年低落，2023年期间用度率低落至6.5%。
利润稳步增长，ROE整体趋势向上。2021年立铠开拓投入较大叠加产品毛利率低，拖累公司整体盈利能力，伴随良率爬坡和资源有效整合，2022年开始贡献利润增量，2023年公司实现归母净利润109.53亿元，2017-23年CAGR达36.5%，24Q1归母净利润24.7亿元，yoy+22.5%，根据公司发布的2024年中报预报，24Q2估量实现归母净利润27.6-29.7亿元，中值28.6亿元，yoy+22.5%，扣非归母净利润26.1-28.9亿元，中值27.5亿元，yoy+15.4%。
从盈利能力来看，公司拓展整机和模组业务后净利率有所下行，但总资产周转率和权柄乘数有所提升，驱动公司ROE从2016年的10.3%提升至2020年的25.7%，个中，总资产周转率相应从0.85提升至1.55，背后得益于公司整机+模组+零部件高效协同，以及与大客户深度绑定带来更强回款能力，整体运营效率和盈利质量随之提升。
02 AI端侧运用爆发前夕，苹果AI蓄势待发
2.1 AI终端发展趋势明确
国内外巨子布局AI手机端侧推理能力。
初期的手机AI运用紧张借助云端推理能力，无需花费本地算力，考虑到数据处理的安全性和及时性，以及端侧运用的商用潜力，国内外巨子积极推进AI手机端侧推理能力布局。
23年5月谷歌发布PaLM2大模型，个中轻量级Gecko模型可在移动设备端运行，23年6月高通推出稠浊AI架构，在云端和边缘终端之间分配并折衷AI事情负载。23H2华为、小米、OPPO、vivo、三星、光彩等相继公布大模型进展，并将大模型嵌入旗舰机型，支持AI修图、智能搜索、通话实时翻译等本地AI功能。
手机AI芯片方面，高通骁龙8 Gen 3、天玑9300芯片均支持端侧百亿参数大模型，为安卓AI手机供应强大性能支持。
三类厂商积极推动AI+PC：
1）芯片厂商：英特尔、高通、AMD、英伟达等持续推出高算力芯片，支持AI PC算力哀求和本地运行大模型；比较于x86芯片，ARM芯片功耗、散热、AI处理能力更精良，未来WOA平台（Windows On ARM，目前高通与微软独家互助）有望引入更多玩家；
2）第三方运用厂商：包括微软等，微软有望于24H2更新Windows操作系统，以更好支持PC的AI功能运行，下一代Windows 12系统有望引入AI驱动的Windows Shell核心组件，并通过“高等副驾”Copilot AI助手进行增强。这一助手能够在后台持续运行，以增强搜索、快速启动运用或者事情流程、理解高下文等功能；
3）品牌厂商，遐想、惠普、戴尔、华硕、宏碁、光彩、微软等PC品牌均在积极布局。
2.2 苹果AI布局：大模型研发+硬件支持+第三方互助
苹果加码AI研发。2月28日，彭博社称苹果在一次内部会议上决定取消自动驾驶电动汽车的开拓操持，汽车团队有近2000名员工，部分员工将转到苹果AI部门。苹果已将AI视为其内部极其主要的研发方向，资源开始向AI部门倾斜，24年初库克在古迹会表示将于今年公布苹果AI的主要进展。
从Core ML到OpenELM，苹果持续推进AI大模型研发。
1）Core ML架构：2017年苹果发布Core ML，CoreML旨在将预先演习的AI模型支配到苹果设备的各种运用程序中。2018年苹果在Core ML根本上添加了Create ML，无需编码即可创建大略ML模型。2023年苹果再次对Core ML进行更新：Core ML推理引擎更快；新增Async Prediction API，可同时运行多个预测，支持取消预测要求；新版Core ML Tools改进了模型转换选项。
2）Ajax框架：2023年7月，据彭博社透露，苹果已经建立了大措辞模型框架“Ajax”，并基于Ajax创建了谈天机器人做事，Ajax GPT演习参数或超2000亿，苹果已经基于Ajax对搜索、Siri、舆图进行了人工智能的改进。
3）Ferret多模态大措辞模型：2023年10月，苹果与康奈尔大学共同推出Ferret多模态大措辞模型，Ferret可以处理自由形式区域输入的模型，拥有强大的视觉措辞全局理解能力，在这项任务上的表现优于GPT-4。Ferret模型有70亿参数版本，可在移动设备端运行。
4）LLM端侧可用化技能：2024年1月苹果发布一篇关于如何在内存受限的设备高效运行LLM（大措辞模型）的论文，通过“窗口化”技能（重复利用激活过的神经元减少数据的传输）和“行列捆绑”技能（定制访问数据块顺序，增加从闪存读取的数据块大小）大幅提高内存利用效率，设备可运行2倍于DRAM的LLM，有效提升LLM适用性，此外，与CPU和GPU的原始加载方法比较，推理速率分别提高了4-5倍和20-25倍。
5）MM1多模态大措辞模型：2024年3月苹果在论文中公布了多模态大措辞模型MM1，参数达30亿、70亿、300 亿。得益于大规模多模态预演习，MM1 在高下文预测、多图像和思维链推理等方面具有不错表现，在指令调优后MM1还具备较强的少样本学习能力。
6）ReALM模型：2024年3月尾苹果发布关于新模型ReALM的论文，ReLAM能够同时理解用户屏幕上的内容和正在进行的任务，利用大措辞模型办理对话实体和非对话实体（例如屏幕实体和后台实体）的指代解析问题。
模型效果方面，最小的模型在屏幕实体识别上的准确率也比原有模型提升5%以上，与GPT-3.5和GPT-4.0比较，最小模型与GPT-4.0性能相称，而在更大模型版本上，ReLAM明显优于GPT-4.0。ReLAM的发布可视为苹果在端侧大模型领域的重大打破，有望在Siri优化、多设备交互等方面得到运用。
7）端侧OpenELM模型：2024年4月苹果发布开源大型措辞模型系列OpenELM模型，包含了2.7亿、4.5亿、11亿和30亿四个参数版本，OpenELM利用了分层缩放策略以有效分配Transformer模型每一层参数，从而提升准确率，OpenELM可在笔电、智好手机等端侧设备独立运行，无需连接云端做事器。
苹果自研芯片为端侧AI功能落地供应硬件支持。2017年苹果首次在A系列芯片A11中加入NPU（神经网络引擎），A11采取10nm工艺，NPU算力仅0.6TOPS，最新的A17 Pro采取3nm工艺，NPU算力提升至35TOPS。
M系列芯片亦采取CPU+GPU+NPU架构，2023年10月苹果最新发布M3 Max芯片，采取3nm工艺，最高拥有16核CPU、40核GPU、支持128GB的统一内存、400GB/s的内存带宽，NPU算力18TOPS，搭配苹果2023年12月发布的专门在苹果芯片上用于机器学习的开源阵列框架MLX，可以直接跑70亿参数大模型、演习Transformer模型或是进行LoRA微调。
2024年5月7日苹果发布的M4芯片主打AI功能，采取3nm工艺，NPU算力高达38TOPS，首搭新款iPad Pro，M4系列芯片将与高通X Lite、英特尔Arrow Lake/Lunar Lake和AMD 9050系列竞争，干系Mac产品线也将于24年-25Q1陆续推出。
收购多家初创公司，赋能AI发展。2010年以来苹果收购了30+家AI初创公司，紧张涉及语音识别、面部识别、图像识别等技能，为改进Siri语音助手、FaceID人脸识别、优化图片运用、增强音乐做事功能、提高景象预报精度等多个产品做事供应支持，而24年初收购的加拿大AI初创企业DarwinAI，其技能上风在于AI系统小型化，同时兼顾较高的处理速率，有望赋能苹果端侧AI发展。
苹果或将引入OpenAI、谷歌等大模型，强化终端AI能力。在AI领域苹果也将采取自研+第三方互助办法，或将引入OpenAI、谷歌等大模型，24年3月彭博社透露，苹果正在与谷歌磋商，操持在IOS/iPadOS系统中引入Gemini模型，目前尚未达成协议；24年5月彭博社称苹果即将与OpenAl达成互助，为iOS 18带来ChatGPT功能。苹果选择引入第三方大模型的缘故原由可能在于短韶光内自研大模型成熟度尚不及头部厂商AI大模型，而终端品牌AI竞争激烈，升级AI功能较为急迫，采取第三方大模型可以快速强化苹果终端AI能力，也能为苹果自研大模型争取优化升级的韶光。
2.3 苹果AI运用预测：AI赋能运用/开拓工具，AI+Vision Pro具备想象空间
现阶段手机AI以赋能根本场景为主，未来有望向生态级AI演进。目前手机AI功能紧张基于现有根本场景进行赋能，例如三星AI手机Galaxy S24具备实时翻译、写作助手、即圈即搜、照片助手、AI相机等多项AI功能，vivo蓝心大模型支持内容天生、看文创图、总结内容等，OPPO Find X7支持内容天生、通话择要、智能修图等功能。后续端侧AI能力有望推动运用市场快速发展，AI体验有望向高维数据、多数据联合处理的生态级AI演进，精准识别用户意图，支持跨厂商数据协同决策实现做事调度，成为真正的AI助理。
苹果或升级Siri、Spotlight等原生运用AI功能，推出AI运用商店。
1）Siri：苹果或将于WWDC2024推出iOS18，Siri估量为苹果AI核心升级运用，自2010年收购Siri以来，苹果陆续收购多家AI初创公司以优化Siri语音识别和对话能力，然而现阶段与其他语音助手比较，Siri并无明显上风。后续苹果或利用大模型框架强化Siri能力，以实现更为智能、流畅的对话，乃至与其他APP联动实行AI功能，成为真正意义的智能助手。
2）多款已有运用：将AI引入相册以优化照片视频智能分类和搜索功能；升级Spotlight搜索，使其能够在运用中的特定功能间切换，并依据大模型回答更繁芜的问题，以及深入挖掘运用程序以启动特定功能；在Pages、Keynote等生产力运用程序中加入天生式AI功能，帮助用户写作或自动创建PPT等。
3）开拓工具Xcode：据彭博社信息，苹果将为其旗舰程序软件Xcode加入天生式AI功能，新系统可能靠近微软GitHub Copilot。GitHub Copilot是微软和OpenAI此前推出的人工智能开拓工具，可自动天生或补全代码、供应bug改动以及优化建议等，苹果Xcode升级AI功能将简化开拓者编程过程，提升效率降落本钱。
4）iCloud：AI运用于iCloud或将优化同步功能、分类功能、安全功能等，例如自动对云端文件或照片进行智能分类，通过AI检测安全威胁以强化iCloud安全性等。
5）AI运用商店：根据Melius Research信息，苹果或在6月WWDC大会推出全新AI运用商店，估量将包括各大供应商供应的AI运用。
AI+Vision Pro具备想象空间。
1）内容生态：AIGC通过AI技能快速天生虚拟数字图像/音视频，内容天生门槛和本钱显著降落。2月OpenAI发布的文生视频模型Sora可直接输出长达60秒的视频，并且包含高渡过细背景、繁芜多角度镜头以及富有情绪的多个角色。未来Sora等AI视频天生大模型有望为Vision Pro带来丰富且高质量、高沉浸度的3D内容，用户乃至可以创造属于自己的虚拟天下，生态运用极具想象空间。
2）硬件感深交互：AI可基于图像渲染、立体几何重修和深度理解高效还原真实环境，办理图像畸变失落真等问题，AI算法亦有望优化眼动追踪、裸手交互、面部识别等多种感深交互效果，持续提升感知体验。
03 大客户业务发展确定性强，AI赋能中长期发展3.1 大客户业务发展确定性强
深度绑定大客户，零部件到整机全面着花。2011年公司收购的昆山联滔为北美大客户供应商，公司以此契机进入MacBook/iPad内部连接线供应链，此后逐步拓展Lightning线、Type-C接口、iPhone转接头、LCP天线、马达、无线充电模块、VCM、Top/Bottom Module等零部件&模组产品。
2017年前后收购苏州美特、惠州美律和上海美律进军声学市场，并切入Airpods整机代工，冲破英业达独家代工格局，凭借高良率和产能顺利爬坡，公司份额快速提升，并在2019年得到Airpods Pro独家代人为历。
Airpods的顺利互助向大客户证明了立讯整机制造能力，叠加公司零组件根本和投资收购动作，2020年公司进一步切入iPhone和Apple Watch代工，2023年独家代工新品Vision Pro。
得益于大客户模组整机业务着花结果，公司消费电子业务规模快速扩展，从2015年的83.1亿元增长至2023年的2046.8亿元，CAGR高达49.3%，第一大客户占比相应从22.1%攀升至75.2%。
大客户业务发展确定性强，中长期有望受益AI发展。
1）大客户业务发展确定性强：iPhone组装份额和利润有望持续提升；Apple Watch组装、立铠Top Module/Bottom Module、摄像头VCM份额提升贡献增量；Vision Pro销量弹性增长带来创新增量。
2）中长期AI新机遇：立讯与大客户互助深入且多维布局，伴随大客户未来在AI方面加大投入，立讯有望受益AI终端量价齐升，乃至在做事器、光连接、电连接等方面得到更多业务机会。
3.1.1 手机：模组&整机有效协同，份额提升增厚利润
Top/Bottom Module份额提升，立铠持续贡献利润增量。2021年公司投资控股日铠电脑（更名立铠精密）拓展Top Module和金属构造件业务，受益份额提升和工艺补强，立铠营收快速增长、盈利逐步优化，2022年实现营收741.9亿元，yoy+49.2%，净利润19.4亿元，yoy+78.0%，净利率2.6%，yoy+0.4pct，2023年营收和净利润同比分别增长6.6%和1.1%，后续Top/Bottom Module份额提升有望持续贡献利润增量。
模组&整机有效协同，iPhone组装份额提升，利润逐步开释。2020年公司收购昆山纬新和江苏纬创切入iPhone代工业务，2021年公司收购日铠电脑进一步补足了Top Module和金属件能力，Top Module和金属件与手机后道组装关联度高，直接影响组装良率和利润水平，因此立铠除了贡献古迹增量外，还可与整机业务实现有效协同，近几年公司iPhone整机代工份额和利润水平逐步攀升。
1）份额：2020年仅卖力iPhone12 mini组装，2021年切入高端机型iPhone13 Pro，2022年进一步切入iPhone14、iPhone14 Plus、iPhone14 Pro Max，2023年在iPhone15、iPhone15 Plus、iPhone15 Pro Max的代工份额分别为25%、60%、25%，跻身大客户手机代工第二大厂商。
2）利润：伴随产能爬坡和良率提升，公司手机组装盈利水平逐步抬升，立臻利润以投资收益列入公司利润表，从报表看，公司对联营合营公司的投资收益从2021年的0.3亿元快速提升至2022年的7.95亿元，2023年利润进一步开释，达20.4亿元。
收购和硕昆山工厂，有望进一步增厚利润。2023年底立臻精密向世硕电子（和硕昆山子公司）增资21.09亿元得到62.5%股权，此番收购和硕手机组装业务将进一步扩充公司为大客户组装手机的产能，提高份额和规模化上风，并增厚2024年利润。
3.1.2 Vision Pro：独家代工厂商，有望受益销量弹性增长
Vision Pro正式发售，硬件多维度高配，利用体验、生态运用和销量为核心关注点。
1）硬件配置：
a）光学：采取三片式Pancake方案，光学效果更优。b）显示屏：率先搭载MicroOLED屏幕，单眼分辨率超4K；c）感深交互：搭载12颗摄像头+5个传感器，具备无手柄操作、全彩透视、Eyesight等功能。d）芯片：采取M2+R1双芯片设计，VST时延仅12ms（其他头显时延普遍＞35ms）。
2）利用体验：手眼交互的无手柄操作灵敏直不雅观，屏幕清晰度高，通亮环境下VST效果靠近人眼。作为第一代产品，Vision Pro完成度已较高，但仍有一定优化空间，例如低照环境下VST噪点明显、头显较重等问题。
3）生态运用：3D沉浸式不雅观影、空间视频效果震荡，未来演唱会、赛事直播、记录片、旅游等视觉类运用前景开阔，当前游戏等生态内容仍不足丰富，但部分运用已经初具空间打算雏形，有望打破以往VR运用边界，带来XR全新生态变革。
4）销量：1月19日Vision Pro在北美开启预售，根据Wellsenn XR数据，24Q1 Vision Pro销量为29万台，后续开放环球市场售卖有望带动Vision Pro销量增长，据彭博社信息，Vision Pro或将在WWDC24后在中国等市场发售，5月13日Vision pro通过中国3C认证。
公司为Vision Pro独家代工厂商，有望受益销量弹性增长。得益于公司与大客户有着多年稳定互助关系，且积极合营大客户进行前期零部件&整机研发，公司成为Vision Pro独家代工厂商，23年底正式量产。
根据Wellsenn XR信息，Vision Pro整机BOM本钱约1982美元，估量24年Vision Pro将为公司带来明显营收增量。
根据家当链预期，二代苹果MR有望在25年底或26年初推出，伴随MicroOLED等环节降本，售价有望低落30%-50%，叠加重量优化、摄像头/屈光度调节升级以及AI加成，销量有望达到百万台乃至千万台级别，公司有望直接管益。
3.2 AI有望赋能中长期发展
3.2.1 受益逻辑一：大客户AI赋能终端提振销量
AI手机、AI PC销量有望快速攀升。伴随AI天生式该当用快速迭代遍及，手机行业有望进入功能手机、智好手机之后的AI手机时期，根据Gartner数据，估量环球AI手机销量从2024年2.4亿部增长至2025年的3.6亿部，渗透率从22%提升至32%，IDC估量中国AI手机销量有望从2024年的0.4亿部增长至2027年1.5亿部，渗透率从13%提升至52%。
AI PC方面，随着软硬件的升级积累，AI PC有望实现端边协同打算、跨设备互联接力乃至是个人大模型微调演习，从而拉动AI PC销量快速增长，Gartner估量环球AI PC销量从2024年0.5亿台增长至2025年1.2亿台，渗透率从22%提升至43%，IDC估量中国AI PC销量将从2024年的0.2亿台提升至2027年0.4亿台，渗透率从55%提升至85%。
苹果AI有望提振设备销量，立讯作为核心供应商深度受益。2021年以来手机换机周期抬升至40个月以上，许多人换机周期附近带来潜在换机需求，而搭载天生式AI的手机能够为用户供应实时翻译、智能修图、智能搜索、文案撰写/总结等根本AI功能乃至软件联动下的一站式AI做事，由此带来的生产力提升是刺激用户换机的关键，AI能力表现将直接影响品牌终端销量。三星Galaxy S24凭借硬件堆料足，以及搭载多项实用的AI功能，有效提升用户利用体验，发售即热卖，根据Counterpoint数据，三星S24 系列上市三周销量同比增长 8%。
从苹果的角度来看，苹果具备完备的终端产品线以及芯片、OS、运用的全栈能力，在AI领域亦持续布局，叠加外部AI互助赋能，有望带动iPhone、iPad、Macbook、Apple Watch、Vision Pro等产品线销量增长，立讯作为其多个产品线的整机和零组件核心供应商，有望长期受益。
3.2.2 受益逻辑二：AI带动产品代价量提升
端侧AI发展推升芯片/散热/声学等零部件以及整机代价量，立讯作为消费电子龙头有望充分受益。初期AI运用紧张借助云端推理能力，无需花费本地算力，伴随云端AI向端侧AI延伸发展，硬件端如芯片算力、内存以及散热、声学、电池等都将迎来升级变革，从而推高零部件&整机代价量，立讯作为消费电子龙头有望充分受益。整机以AI PC为例，IDC预测AI PC价格将稳步上涨，个中AI笔电ASP将从2024年5500元旁边提升至2027年约6400元。
芯片算力：算力提升趋势明确。
1）AI手机：NPU算力至少30TOPS，高通、联发科新品支持端侧百亿参数大模型。根据IDC对AI手机的定义，NPU算力至少达到30TOPS。a）苹果A17Pro：AI算力35TOPS，较上一代提升1倍。b）高通骁龙8 Gen3：Hexagon NPU增加了Transformer支持，AI算力达73TOPS，能效提升40%，支持端侧运行100亿参数模型。c）联发科天玑9300：APU 790内置天生式AI引擎，深度适配Transformer模型，支持10/70/130亿参数大模型端侧推理，乃至跑通了330亿参数大模型。芯片规格、制程升级带来ASP提升，据Techballad 信息，高通骁龙 8 Gen 3 芯片的采购本钱高于 160 美元（此前高通骁龙8 Gen2售价160美元）。
2）AI PC：算力至少40TOPS。根据Trendforce信息，微软或对AI PC设置40TOPS算力哀求。高通骁龙X Elite总算力高达75TOPS，NPU算力45TOPS，可在端侧运行130亿参数模型；AMD 锐龙8040总算力39TOPS，基本符合微软哀求，NPU算力16TOPS；苹果最新发布的M4芯片NPU算力已提升至38TOPS；24年将面世的英特尔Lunar Lake、AMD Strix Point算力有望打破40TOPS，PC芯片算力提升趋势明确。
内存：AI PC内存基准提升至16GB，LPDDR渗透率将持续上升。
根据Trendforce信息，微软或将AI PC中的DRAM基准设定为16GB，此前64位Win10和Win11最低内存哀求为2GB和4GB。
为知足AI PC内存哀求，更大容量DDR5和LPDDR5/x将持续渗透，价格也将相应提升，根据Dramexchange数据，24年3月DDR5 16GB SO-DIMM价格较DDR4 16GB SO-DIMM高19%。比较于DDR5，LPDDR5x数据的传输速率更快，达7500-8533Mbps（DDR5为4800-5600Mbps），能够知足AI PC快速处理及相应需求，英特尔Lunar Lake、高通骁龙X Elite、AMD Strix Point、苹果M4均采取LPDDR5x，Trendforce预测24年LPDDR在PC DRAM需求占比将达30-35%，未来渗透率将持续上升。
散热：芯片算力提升功耗增大，散热升级带来更高代价量。现有中高端手机一样平常采取石墨散热片+VC均热板+导热凝胶散热方案，提升散热效率紧张通过增加石墨散热片用量以及升级VC均热板，个中VC均热板逐步从铜升级为散热性能更优的不锈钢材质，面积亦有提升，三星S24 Ultra均热板面积较S23 Ultra增加92%，材质升级和面积扩大均将推高VC均热板代价量。AIPC方面，散热方案升级或将提高散热铜管、VC均热板、石墨散热片需求。
电池、声学等亦将迎来升级变革。1）电池：通过提升电池能量密度优化续航能力，采取钢壳电池增强散热能力和安全性；2）声学：根据AR圈信息，AirPods第四代将重点提升拾音性能，以更好地支持苹果AI大模型交互能力。精准的语音识别能力是AI语音交互的根本，将提升手机、耳机等终端对付高性能麦克风的需求。
3.2.3 受益逻辑三：AI浪潮下通讯业务有望得到更多业务机会
公司布局通讯领域多年，产品线丰富。公司2012年收购科尔通布局通讯业务，顺势切入H家当链，之后产品线持续丰富，拓展了电连接、光连接（AOC和光模块）、射频通信（天线、滤波器、塔顶放大器、双工器、合路器、RRU、AAU、小基站等）、热管理（热管、VC、轴流风扇、冷板、液冷散热）、做事器整机代工等产品系列，客户拓展了H、思科、浪潮、新华三、戴尔等。
2022年公司通讯业务实现营收128.3亿元，yoy+293%，营收大幅增长紧张得益于公司电连接、光连接、光模块、风冷/液冷散热等海内外业务拓展成果丰硕，叠加汇聚科技并表贡献，但毛利率受汇聚并表影响同比下滑6.3pct。
2023年公司通讯业务营收145.4亿元，yoy+13%，公司计策性放弃盈利能力较差的OEM业务，毛利率同比提升4.7pct至15.8%。
AI算力是天生式AI发展根本。天生式AI紧张依赖于ChatGPT为代表的AI大模型，这些模型常日包含数十亿乃至数万亿个参数，须要弘大数据集进行演习，AI算力需求快速增长。根据IDC数据，环球天生式AI打算规模将从2022年的8.2亿美元增长至2026年的109.9亿美元，占整体AI打算市场比例从4.2%提升至31.7%；海内智能算力规模将从2022年的260EFLOPS增长至2027年的1117EFLOPS，CAGR达34%。
AI算力需求开释推动AI做事器等算力根本举动步伐需求快速增长。AI算力需求持续开释，Microsoft、Google、AWS等厂商加大AI成本支出，带动AI做事器、高速交流机等算力根本举动步伐需求快速增长。根据Trendforce数据，2023年环球AI做事器出货量120.5万台，2026年出货量有望达236.9万台，2023-26年CAGR达25%。
根据IDC数据，2023年以太网交流机市场规模442亿美元，yoy+20%，个中数据中央200/400 GbE交流机收入同比增长69%。环球算力根本举动步伐需求增长，将为立讯带来更多业务机会，包括做事器ODM代工、电连接、光连接、散热、电源模块等，此外，大客户环球IOS用户数20亿+，每年设备销量3亿部+，若后续全部接入AI，对云端演习和端侧推理的算力需求将会持续增长，带来的AI业务机会将非常可不雅观。
1）做事器ODM代工
做事器ODM需求开释，立讯有望显著受益。根据Counterpoint数据，2021年环球做事器市场中戴尔/新华三HPE/浪潮位居前三，份额分别为14.5%/12.4%/10.1%，ODM厂商合计份额31.1%，个中工业富联排名第一，广达和纬颖科技位列第二和第三。
外洋做事器品牌基本采取ODM/EMS模式，但中国大陆的浪潮、新华三、超聚变等品牌厂商同时承担了ODM的角色，中国大陆本土缺少独立的做事器ODM厂商。随着中国大陆互联网厂商逐步进入云打算市场并与ODM厂商直接互助，市场衍生出对不同架构做事器的定制化需求，立讯作为ODM厂商，拥有精良的规模制造能力、精密构造件等零组件采购上风以及丰富的散热方案/整机设计研发履历，有望显著受益中国大陆做事器ODM需求的增长。
2）电连接：高速连接器+铜缆
高速连接器是基站/做事器/交流机等设备中卖力数据 传输的核心组件。
1）高速背板连接器：紧张用于背板和单板之间的旗子暗记连接转换，运用架构紧张包括传统PCB背板/平行板架构、板对板架构、正交架构、线缆背板架构，个中，正交架构和线缆背板是紧张演进方向。比较于传统背板，线缆背板能够提升系统性能、降落长间隔通信的旗子暗记丢失、提升布线灵巧性，英伟达GB200便采取了线缆背板连接架构。
根据Business Research Insights数据，环球背板连接器市场规模估量从2022年的21亿美元提升至2031年的37亿美元，CAGR为6.4%。
2）高速I/O连接器：紧张用于单板和外部端口的旗子暗记传输，例如与光模块对插利用，伴随光模块等传输速率提升，高速I/O连接器的速率哀求也相应提升。
高速连接器单通道传输速率逐步提升112Gbps乃至224Gbps，公司积极布局。
由于交流机、做事器等设备对数据吞吐量和传输速率哀求大幅提升，高速背板连接器、高速I/O连接器单通道传输速率相应从56Gbps升级至112Gbps，2023年安费诺、莫仕、泰科等头部厂商先后推出224Gbps产品。
立讯精密在高速电连接领域具有多年技能积淀，公司协同头部芯片厂商前瞻性为环球主流数据中央及云做事厂商共同制订800G、1.6T等下一代高速连接标准。公司目前拥有多款112Gbps高速连接器产品，并积极推进224Gbps产品研发。
铜缆连接有助于降落系统功耗和本钱，是短距传输的空想方案。
GB200 NVL72机柜内GPU与NVSwitch采取铜连接技能，内置5000根独立铜缆，单机柜功耗可节约20kW，该技能背后，无源铜缆DAC发挥主要浸染。DAC具备低能耗、高传输速率、低支配掩护本钱等显著上风，是数据中央短间隔传输的空想方案。随着传输速率提升，整体链路对线缆的损耗哀求更加严格，DAC铜缆无法覆盖长间隔运用，因此有线性增益的有源铜缆ACC以及带CDR的有源铜缆AEC成为更长间隔需求的补充。根据Lightcounting预测，2023-28年DAC和AEC市场规模CAGR分别为26%和43%。
基于自研Optamax™技能，立讯推出112G/224G铜缆产品。铜连接是公司通讯业务核心产品，基于自研的Optamax™超低损耗、抗折弯高速裸线技能，公司成功开拓出了112G/224G PAM4 DAC和“轻有源”铜缆产品，可为系统供应单Port 800Gbps乃至1.6Tbps的双向聚合数据吞吐量，知够数据中央高速通信需求。公司自2014年开始布局Optamax™技能，经由多年研发实践，逐步建立起大规模的裸线生产基地，目前公司已完成112G/224G裸线的批量生产交付，在铜缆技能领域领先地位凸显。
3）光连接
光模块市场规模稳步增长，速率持续升级。光模块是实现光电旗子暗记转换的载体，做事器、交流机、数据中央等算力根本举动步伐间旗子暗记传输需求增长有望带动光模块需求相应增长。根据Lightcounting预测，2023-28年环球光模块市场规模将以16%的CAGR增长，2028年有望打破230亿美元。与此同时，更高传输容量、更低传输本钱&功耗需求推动光模块迈向更高传送速率，现阶段400G光模块逐步代替100G/200G成为主流，并逐步往800G乃至1.6T升级。
基于硅光方案的LPO/CPO为光模块紧张升级方向。硅光方案指在硅基底上利用CMOS工艺进行光器件的制备和集成，集成度高，同时在峰值速率、能耗、本钱等方面具备上风，在400G及以上传输场景，硅光模块上风更明显，LightCounting预测，2026年环球硅光模块市场将达80亿美元旁边。在此根本上，基于硅光技能的LPO/CPO封装为光模块紧张升级方向。
1）LPO：差异于传统可插拔光模块，LPO采取线性直驱技能，将DSP更换成具有高线性度的Driver（驱动芯片）和TIA（跨阻放大器），具备低功耗、低延时上风，有望成为高速光模块主流方案。由于硅光芒性度更好，目前LPO光模块更多基于硅光技能，LightCounting也表示“SiP（硅光）是目前线性驱动设计的最佳选择”。
2）CPO：差异于可插拔光模块形式，CPO将硅光引擎和交流芯片进行光电共封装，缩短了光引擎和交流芯片的间隔，有效减少尺寸、降落旗子暗记衰减和功耗本钱。从1.6T开始，传统可插拔速率升级或达极限，CPO上风凸显，根据LightCounting，CPO有望将现有可插拔光模块功耗降落50%，目前CPO技能处于研发探索阶段，估量2027年CPO端口在800G/1.6T出货总数占比靠近30%。
公司深耕硅光方案，积极推进LPO、CPO光互联技能升级。公司拥有多款200G/400G/800G高速光互联产品，2018年即实现400G光模块向多家数据中央送样并开始小批量交付。在高速光模块领域，公司深耕硅光方案，2023年3月首发基于硅光技能的800G光模块OSFP800 DR8/2xDR4和OSFP800 2xFR4。
公司持续推进LPO和CPO前沿光互联技能研发，1）LPO：800G OSFP DR8 LPO硅光模块目前处于重点客户送样测试阶段；24年2月正式发布800G SiPh DR8 LRO硅光模块，该模块吸收端取消了DSP，采取与LPO相同的Linear方案，既能办理目前LPO运用中业界对端口同等性和互通性的担忧，又降落了功耗和本钱。2）CPO：子公司立讯技能作为CPO标准事情组组长单位，参与海内CPO光互联标准体例，积极参与推动光互联升级发展。
4）散热
单机柜功率密度快速提升，液冷技能加速渗透。算力需求持续增长背景下，数据中央培植面积和环保规定推动单机柜功率密度快速提升，根据Colocation America和赛迪顾问数据，环球数据中央单机柜均匀功率从2008年6kW增长至2020年16.5kW，估量2025年将达到25kW。
数据中央散热紧张分为风冷和液冷，与风冷散热比较，液冷在散热效率和能耗等方面上风明显，1）散热效率：液冷带走热量是同体积空气的近3000倍，导热能力是空气的25倍，拥有30kW以上的散热能力；2）能耗：液冷较风冷节能30%，减少30%碳排放，实现PUE值从1.4降至1.1旁边。伴随单机柜功率密度增大，传统风冷散热已难以知足主流AI做事器的散热需求，液冷技能加速渗透，根据IDC数据，23H1中国液冷做事器市场规模达6.6亿美元，yoy+283%，估量2027年市场规模将达89亿美元。
现阶段冷板式为主流液冷方案，长远看浸没式方案上风显著。液冷技能包括冷板式、浸没式和喷淋式，当前冷板式液冷和单相浸没式液冷为紧张形式，个中冷板式占比约90%。短期来看，冷板式液冷成熟度较高、运维难度低，适宜当下数据中央从传统风冷向液冷过渡；长远看，浸没式液冷在散热效率、单机柜功率、空间利用率等方面较冷板式有显著上风，更适宜未来数据中央散热。
立讯为热管理办理方案商，产品获头部数据中央客户高度认可。公司下属子公司立讯技能于2022年正式进入热管理领域，并引入行业领先技能人才，对产线进行优化升级，实现散热产品规模化和精准布局。目前公司热管理产品包括散热模组、水冷产品、风扇产品和系统温控四个系列，紧张从三个维度为客户供应做事：1）针对x86等标准化产品，公司合营客户推出相应的产品和细化设计标准；2）对行业高标准哀求客户，公司可供应客制化研发和制造；3）针对其他大部分客户，公司推出立讯标准和产品设计建议，借助柔性化制造能力进行生产制造。公司为英特尔主力互助厂商，液冷散热技能运用于浩瀚液冷平台，散热产品得到国际头部数据中央客户的高度认可，未来几年有望进入高速成长期。
04 盈利预测与估值
盈利预测：我们估量2024-26年公司实现业务收入2617/3046/3324亿元，同比增长12.8%/16.4%/9.1%；实现归母净利润137/174/192亿元，同比增长25.3%/27.1%/9.8%。
分业务收入拆分：
1）消费性电子：公司产品覆盖零部件、模组和整机，大客户业务发展确定性较强，Top Module/Bottom Module业务有望贡献核心增量， Vision Pro有望带来创新增量，Airpods、Apple Watch、摄像头VCM份额提升估量也将贡献一定增量。因此，我们估量2024-26年消费性电子营收分别为2164、2437、2487亿元，同比+10%、+13%、+2%。
2）通讯互联产品及精密组件：公司秉承“核心零部件+系统级产品”双驱协同发展计策，产品覆盖电连接、光连接、射频、热管理和工业连接等产品系列，有望受益AI浪潮下做事器、光模块、铜连接、散热等需求增长。我们估量2024-26年通讯互联产品及精密组件营收分别为192、256、341亿元，同比+32%、+33%、+33%。
3）电脑互联产品及精密组件：2021-22年电脑连接器业务增速较高存在整合立铠业务影响，23年有所回落，估量后续增速相对平稳，我们估量2024-26年电脑互联产品及精密组件营收分别为82、91、100亿元，同比+10%、+10%、+10%。
4）汽车互联产品及精密组件：公司持续强化Tier1定位，伴随互助项目陆续落地和客户深入互助，汽车电子业务有望持续增长，估量2024-26年汽车互联产品及精密组件营收分别为143、227、358亿元，同比+55%、+58%、+58%。
分业务毛利率拆分：
1）消费性电子：模组&整机业务营收占比提升，毛利率估量有所承压，我们估量2024-26年消费性电子毛利率分别为10.5%、10.0%、9.9%。
2）通讯互联产品及精密组件：2023年公司剥离部分毛利率较低的OEM业务，毛利率明显回升，估量后续毛利率相对稳定，我们估量2024-26年通讯互联产品及精密组件毛利率分别为15.8%、15.8%、15.8%。
3）电脑互联产品及精密组件：2021-23年电脑连接器产品毛利率相对稳定，基本坚持在20%高下，我们估量2024-26年电脑互联产品及精密组件毛利率分别为20.3%、20.3%、20.3%。
4）汽车互联产品及精密组件：考虑到电动车市场竞争压力较大，守旧估计2024-26年汽车互联产品及精密组件毛利率分别为15.7%、15.6%、15.5%。
综上，我们估量公司2024-26年的整体毛利率将分别达到11.6%、11.3%、11.5%。
期间用度率预测：规模效应有望带动期间用度率稳中有降，我们估量2024-26年公司的发卖用度率分别为0.38%/0.37%/0.36%，管理用度率分别为2.39%/2.38%/2.37%，研发用度率分别为3.53%/3.52%/3.51%。
我们估量2024-26年公司实现业务收入2617/3046/3324亿元，同比增长12.8%/16.4%/9.1%；实现归母净利润137/174/192亿元，同比增长25.3%/27.1%/9.8%，对应PE分别为17.0/13.4/12.2倍，2024年可比公司均匀PE为19.9倍，公司估值低于行业均匀估值，且考虑到公司大客户业务发展确定性高，以及大客户布局AI带来潜在业务机遇，通讯&汽车业务亦有望持续增长。
05 风险提示
1）终端需求不及预期：公司产品覆盖手机、笔电、腕表、耳机、汽车等终端，若终端需求不及预期，将对公司业务增长造成一定影响。
2）大客户AI发展不及预期：公司与大客户深度绑定，若大客户AI发展不及预期，可能对其终端销量造成负面影响，进而影响公司古迹。
3）研究报告利用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中涉及企业、行业资料范围较广，企业批量信息的情形分歧一，信息的时效性存在一定风险。
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