1）公司军品连接器等面向下贱多个细分领域，受益军工行业的景气，仍将核心受益我国十三五后两年的武器装备列装加速及实战化演习增多等行业利好。民品连接器则涵盖通信、工业、新能源等多个下贱领域，受益于通信、大数据、轨道交通等国家重点发展行业的需求稳定增长。
军用连接器领域，我军武器装备发展的景气、航天发射任务倍增及卫星互联网培植都将带动公司较好增长。
装备列装加速及实战化演习加强背景下弹耗增多也将是驱动公司连接器持续增长的主要成分。
民用连接器领域，公司民品连接器则涵盖通信、工业、新能源等多个下贱领域，增长迅速，受益于5G培植及国产替代机会。公司加快了光传输、高速互连与新能源互连等新业务的拓展，目前民品中通信领域业务占比可不雅观，订单增长较好，紧张受益5G等带动；其余公司连接器产品品类完好，包括高速连接器等，自主可控趋势下受益国产替代机会。
2）电机以军用为基，快速发展可期。公司微特电机产品紧张为十大军工集团配套，紧张为军品，覆盖航天所有型号，同时也为电子、航空、船舶型号配套，在产品性能、可靠性等方面具有高端技能上风。2019年林泉电机完成经营目标，实现业务收入8.61亿元（同比增速16％），利润总额7514万元（同比增长205.34％）。林泉公司电机公众年夜众号信息显示，目前公司开展二季度劳动竞赛，二季度目标投产3亿元。截止4月21日，林泉电机产品订单单月已争取订单超1亿元并投产，累计新增订单近4亿元，目标达成度超120％。单月新研产品投产20余项，累计投产120余项，时序目标达成度约120％。3月、4月连续投产超1亿元，创造公司历史新高。
3）继电器产品立足高端，以军用业务为主，目前占收入比重约10％，估量平稳发展。公司研制生产的继电器紧张品种为密封电磁、继电器、平衡力、固态、韶光继电器等，以航天军用业务为主，紧张为各军工集团配套，曾参与“神州”飞天、太空之“吻”、“嫦娥”奔月、“蟾宫”溜达等重大项目；同时也有部分民用业务，紧张集中于家电行业。公司继电器业务5年内复合增长率8.31％，总体而言增长平稳。我们认为，随着武器装备的列装加速及信息化水平提高，继电器产品有望保持平稳增长。
4）光模块以工业级为主，具有差异化上风，军品线建成后有望快速增长。江苏奥雷紧张研制对环境、可靠性哀求高的工业级光模块，产品有差异化的竞争上风。并入航天电器后，江苏奥雷和总公司在军品方面有互助，随着公司军品线的建成及市场开拓的深入，有望受益军工信息化水平提高对光器件的大量需求。
5）航天科工集团提出积极推进履行股权勉励等中长期勉励方法，航天电器有望受益这一进程。2019 年 8 月，航天科工集团官网指出，要完善利益传导机制，完善基于实际绩效的勉励机制，积极推进履行股权勉励等中长期勉励方法，加快推进“薪酬+股权分红”多元化收入分配体系培植。股权勉励手段对企业经营和业务具有积极浸染，同时对提升投资信心上也具备积极效果。
投资建议：公司是军工板块中增长确定性高、低估值代价类标的。一是核心受益于我国十三五后两年武器装备列装加速及航天领域任务增多，实战化演习弹耗增多等行业利好；二是民品发展具有潜力，受益5G培植及元器件的国产替代机会。此外，公司作为航天科工十院旗下上市公司，外延并购发展、股权勉励仍可期。我们估量公司2020~2022年净利润分别为4.84、5.95、6.91亿元，EPS为1.13元、1.39元、1.61元，对应目前估值为23X、19X、16X，坚持“买入-A”投资评级。
风险成分：武器装备列装进度不及预期、民用领域开拓不达预期。
报告正文
1. 军用连接器骨干企业，航天科工集团智能制造标杆
1.1. 军用连接器核心骨干企业，连续十年稳健增长
公司成立于2001年12月，前身是国营朝晖电器厂（3419厂）和国营朝阳电器厂（3418厂），于2004年7月在A股上市，公司主营业务为高端继电器、连接器、微特电机、光电器件、电缆组件，主导产品用于航天、航空、电子、兵器、船舶、通信、交通、石油装备等高技能领域配套。公司凭借技能、品牌、产品等竞争上风，已成为我国高端连接器、继电器、微特电机和光电子行业的核心骨干企业，已连续多次获评电子元件百强企业，2019年在中国电子元器件百强企业排名第24名，比较2018年更近一位。
控股股东贵州航天工业有限公司（航天科工十院），实控人航天科工集团。公司目前形成了以贵州航天电器母公司为中央，在上海、遵义、苏州、泰州、镇江、广东东莞等地的七家控股子公司的集团化、跨地域、专业上风互补的家当化布局。公司2005年通过股权分置改革，控股上海恒阳、上海威克鲍尔、遵义精星、苏州华旃等四家子公司，在上海设立研发部，形成了跨地域集团化的布局。后经2007年筹建贵州林泉，2016年收购江苏奥雷光电63.83％股权，2018年接管合并苏州林泉、2019年增资控股广东华旃等运作，主营产品扩展到连接器、继电器、微特电机和光模块等四大板块。
1.2. 军品为主，向一流高科技元器件企业计策目标发展
古迹增长稳健，营收和净利规模复合保持两位数增长。2010 至 2019 年过去十年，公司业务 收入和净利润分别实现了 4.22 倍和 2.51 倍增长，复合增长率为 15％、10％。2004 年上市 之初，公司年业务收入仅为 1.06 亿元，至 2008 年国资委将股份无偿划转给航天工业，公司 业务收入已达到 4.87 亿元，5 年韶光靠近 5 倍增长；2019 年公司收入达到 35.33 亿元，再 次实现 7 倍增长。
聚焦连接器、继电器、电机及组件、光电组件板块，目前高端客户占比高达70％，民品涵盖通信、轨交、石油等领域则增长势头较好。根据2019年年报情形，公司连接器、电机、继电器、光电组件业务收入占比分别为62.69％、24.36％、8.87％、3.30％。连接器业务是公司的最大体量业务，公司连接器以军用连接器为主，同时涵盖民用通信、轨交、新能源等领域。电机业务则紧张为航天等领域供应微特电机；继电器业务紧张是军用继电器产品，光器件则为安防、军工等供应光模块或光电组件等。综合看，公司70％以上产品发卖给航天、航空、电子、舰船、兵器等高端客户，军品基本覆盖全部军工装备领域，民品以通讯、轨道交通、家电、石油市场配套为主。
民品业务比例上升，整体ROE水平不断提高。2019 年公司整体毛利率34.90％，较去年减少 1.89 个百分点；净利润率 12.98％，较去年减少 1.27 个百分点。毛利率低落紧张是民品占比上升，民品综合毛利率低于产品均匀毛利率。其余，报告期内公司主导产品生产所需的贵金属、特种化人为料供货价格上涨。净利率低落幅度小于毛利率紧张是用度率有所改进，个中，发卖用度率、管理用度率、财务用度率均有不同程度改进，研发用度率则保持在 10.7％的较高水平。
公司研发实力居行业前列（前十强第五位），获评2019年（第32届）中国电子元件百强研发实力排名前十强，保持上风奠定新产品不断转化。按照元件百强排序规则，企业的研发实力以研发投入、年度授权发明专利数、年度授权其他专利数1.5:2.5:1的比例综合稽核。航天电器在研发实力的排序中列第五名，在军工连接器企业中列第三名。2019年，公司研发用度率保持在 10.7％的较高水平。
2. 军品增长稳健，民品连接器迎来较好发展
2.1. 连接器：军用连接器骨干企业，民品通信等领域增长迅速
我国军用连接器市场坚持较高增长态势，到2020年规模有望达125亿，复合增长率12％。我们认为，较高增长的缘故原由一方面受益于我国军费增长，结束了过去几年连续低落的局势，触底回升，装备用度占比有所提高。另一方面“十三五”后期武器装备发展加速，武器装备信息化、智能化程度提高也将拉动军用连接器需求增长，军用连接器有望迎来增长小高峰。
海内军用连接器市场集中度提升明显，前六家企业市占率达78％。我国军用连接器生产紧张集中在中航光电、航天电器、四川华丰、陕西华达、中兵航联等军工集团或老牌国营企业中。据统计，2013-2018五年韶光内，前六家军用连接器厂家市场霸占率从约58.6％提升了约19个百分点至77.88％，军用连接器行业集中度明显提升。我们认为：过去军用连接器市场集中度快速提升，一方面是存在一些行业内并购，例如中航光电收购中航富士达、航天电器收购泰兴航联等；另一方面，我国军用连接器已从仿制阶段逐步走进自主研发阶段，过去五年行业内龙头公司的研发投入高，研发生产能力有保障，因此新产品的转化速率快，龙头公司能更快的知足和相应军品产品迭代更新需求。
航天电器是军用连接器骨干企业，目前在军用连接器领域仅次于中航光电，但公司在宇航、弹载等领域具有更高上风，我们认为：公司是军工板块中增长确定性高、低估值代价类标的，军品占比高，核心受益于我国航天任务加速，武器装备列装加速及实战化演习弹耗增多等多重行业利好：
1）航天发射任务倍增，卫星互联网培植带动公司航天连接器较好增长。根据航天科技集团对外公布，2019年，中国实现34次宇航发射，高密度发射任务呈常态化。2020年航天科技集团操持履行40次以上的宇航发射任务，高密度发射任务连续增加，公司有望核心受益。低轨卫星互联网纳入新基建，带来宇航领域的新的市场增量，按照目前我们汇总的公开表露的由国家队培植的星座操持，未来至少须要1000颗以上的卫星进行组网，此外考虑到地面端、运用真个布局，将是宇航领域新的巨大增量，公司在宇航领域的上风估量将进一步发挥。
2）装备列装加速及实战化演习加强背景下弹耗增多也将是驱动公司连接器持续增长的主要成分。根据解放军报宣布，解放军诸多前沿主战部队的炮弹及导弹花费量已经呈现翻倍态势，东部战区陆军某旅2018年子弹、炮弹、导弹花费分别是2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。十三五期间实战化演习频率和强度提高，导致武器装备尤其是导弹等花费品需求增加，公司是弹载领域老牌连接器厂，充分受益这一进程。
民品连接器则涵盖通信、工业、新能源等多个下贱领域，增长迅速。公司加快拓展光传输、高速互连与新能源互连等新业务，重点造就智能装备与做事等新家当，实现主营业务的协同发展。
工信部操持2020年底全国5G基站数超过60万个。据***官网3月31日表露，工信部将加快推进5G网络培植进度，估量2020年底全国5G基站数将超过60万个，将实现地级市室外连续覆盖、县城及州里有重点覆盖、重点场景室内覆盖。截至2月尾，全国培植开通5G基站达16.4万个。此外，截至目前我国4G基站的总规模达到了548.8万个，行政村落光纤通达率、4G通达率都超过了98％。疫情期间，新建的4G和5G基站超过6.3万个。
公司5G通讯用连接器产品成功抢占海内通讯市场，并逐步拓展至国际市场。根据华为核心互助伙伴大会信息，公司是华为的华为银牌供应商，配套产品主包括电源连接器、射频连接器系列等，并取得上述产品供货的紧张份额。根据航天江南官网信息，公司近期得到了某国际通信设备巨子重点高速编码独家开拓资格，转变了公司在通信市场单一产品（电源类）配套的被动局势。在通信高速连接器产品实现破局，成功得到某国际用户5G平台项目的配套机会。
高速背板连接器在行业内有连接器技能皇冠上的“明珠”之称，公司在专利及具有技能互补性的项目互助方面开启了航天电器在通信高速连接器产品的破局之路，成功得到某国际用户5G平台项目的配套机会。我们认为，公司民品中通信领域业务占比可不雅观，订单增长较好，紧张受益5G等带动；其余公司连接器产品品类完好，包括高速连接器等，自主可控趋势下受益国产替代机会。
2.2. 电机：军用为基，军民领悟快速发展可期
电机业务主业依托贵州林泉电机，目前险些大部分为军品业务。贵州林泉电机是中国航天微特电机、二次电源及小型化遥测设备的研制生产单位，是航天微特电机专业技能中央和检测中央。成立于1965年，1966年内迁贵州桐梓，1987年调迁贵州省省会贵阳市。工厂占地面积10万平方米，建筑面积4万平方米。产品紧张为十大军工集团配套，覆盖航天所有型号，同时也为电子、航空、船舶型号配套。
公司微特电机产品紧张为十大军工集团配套，覆盖航天所有型号，同时也为电子、航空、船舶型号配套，在产品性能、可靠性等方面具有高端技能上风。公司军品微特电机毛利率远高于民品，随着航天发射任务饱满、武器装备列装提速以及实战化演习加强，弹载花费增多，稳定增速有望提升。
林泉电机2019年净利润为7514万元，与上年同期净利润2461万元比较增长205.34％的紧张缘故原由：一是报告期贵州林泉持续加大电机产品市场推广力度，业务收入、利润总额实现同步增长；二是2018年贵州林泉接管合并苏州航天林泉电机有限公司，贵州林泉对苏州林泉的股权投资账面代价为10,400万元（未计提资产减值准备），由于苏州林泉存在未填补亏损，接管合并苏州林泉导致贵州林泉当年实现的净利润低落。
“大数据+智能制造”提质增效明显。贵州林泉在2017年9月启动了以大数据技能创新利用为根本，将电机制造自动化与生产管理信息化领悟的智能制造改造。据新华网宣布，目前，公司已投入20多台自主设计开拓为主的自动扮装备，按照从工位、生产线到车间的步骤，对设备进行了智能化改造，效率提升明显。到2020年，贵州林泉欲投用智能扮装备达100余套，自动化覆盖率达60％，产能提升50％。随着公司自动化生产水平提高，公司在产能、合格率、降本钱等方面将逐步改进，微特电机毛利率还有持续提升空间，有望逐渐形成“基于家当协同制造平台、小批量、多品种、定制化、绿色节能、混线生产”的智能制造行业示范模式。
林泉电机开展二季度劳动竞赛，二季度目标投产3亿元。根据林泉电机"大众年夜众号信息，截止4月21日，林泉电机产品订单单月已争取订单超1亿元并投产，累计新增订单近4亿元，目标达成度超120％。单月新研产品投产20余项，累计投产120余项，时序目标达成度约120％。3月、4月连续投产超1亿元，创造公司历史新高。
公司微特电机在军民两用技能转化上有所开拓。以往电机业务中，军品业务在贵州林泉（占比94％）；民用业务苏州林泉占比较小（占比6％）。2018年6月，公司为进一步优化电机业务家当布局，促进协同发展，提升市场竞争力和经营效益，旗下贵州林泉接管合并苏州林泉，电机业务统一归到贵州林泉。根据贵州省军民结合主管部门宣布，林泉电机18年双12在“云端”收成了7笔来自美国克瑞（上海）、山东萨维奥、苏州迈特通信等民用微特电机产品配套客户的发卖收入共计769万元。军民领悟背景下，公司高端电机产品的上风有望推广到民用，快速发展可期。
2.3. 继电器：立足高端军用，平稳增长
公司的继电器产品立足高端，以军用业务为主，目前占总收入约9％。公司研制生产的继电器紧张品种为密封电磁继电器、温度继电器、平衡力继电器、固态继电器、特种继电器、韶光继电器等，以航天军用业务为主，紧张为各军工集团配套，曾参与“神州”飞天、太空之“吻”、“嫦娥”奔月、“蟾宫”溜达等重大项目；同时也有部分民用业务，紧张集中于家电行业。
军用继电器业务平稳发展，毛利率水平较高。公司2019年继电器业务实现营收3.13亿元，同比增长13.70％，5年内复合增长率为8.31％，总体而言增长平稳。19年毛利率为42.31％，处于较高水平。我们认为，公司业务聚焦高端航天军用领域，随着航天级继电器需求增多、武器装备信息化水平提高，继电器产品有望保持平稳增长，其余军品招投标等逐步开放，公司继电器产品有一定上风，毛利率有望企稳。
2.4. 光模块：产品具差异化上风，军工线达产后有望快速增长
公司光模块业务紧张由控股子公司江苏奥雷光电贡献，是公司为加快光电传输一体化产品业务发展，于2016年5月以1.1亿元收购奥雷光电63％股权所得。奥雷光电2001年景立，定位于工业级光模块。公司目前拥有专利87项，产品在模块耐高温、抗静电和抗雷电等方面具有技能上风，已大量运用在***监控和室外环境中。奥雷光电是海康威视、思科和Finisar的认证厂家，在***监控领域向海康威视等***监控龙头企业供应光模块，具有一定的行业有名度。在工业电力运用上，产品性能可以与美国Avago相媲美。奥雷光电得到“2014年中国光器件与赞助设备最具竞争力企业10强”。
光模块有商业级、工业级两种类型。商业级光模块是市场上最常见、运用最广泛的产品，比如室内机房用；而工业级光模块则是运用在相对较恶劣的环境中，事情温差很大，需具备RGD功能、较强的耐用性温柔应性等上风。奥雷光电拥有海内模块厂家少有的自我封装生产线，具有从核心器件封装，耦合组件，模块合成的生产能力。我们认为，光模块行业技能演进越来越快，奥雷光电深耕对环境、可靠性哀求高的工业级光模块担保了其差异化的竞争上风，此外，奥雷光电并入航天电器后在军工领域领悟顺利，已经开展了产品互助，随着军品线的建成，有望持续受益于军工信息化水平提高对军用光器件的大量需求。
3. 外延并购及股权勉励仍可期
公司从属于航天科工十院，体外资产丰富。航天电器控股股东航天科工十院的前身为〇六一基地，是1964年经中心专委批准，1965年开始培植，1970年建成投产的地空导弹武器系统科研生产基地；2015年经中心编办批复，转型升级为中国航天科工集团第十研究院。科工十院坚持军民领悟发展，充分发挥航天军工技能上风，做强做优民用家当，形成了装备制造业、电子信息技能家当、当代做事业三大板块。其下辖17个企业（含唯一上市公司航天电器）、6个奇迹单位。根据航天江南事情会信息，明确2020年确保实现营收200亿元，利润总额13.5亿元，是目前2019年航天电器营收、利润总额体量的5.7倍、2.6倍。
公司于2017年6月晦止收购航天电机、斯玛尔特等公司股权事宜，但是我们认为航天电器作为集团高端电子元器件及工业根本件的研制生产单位的定位没有变。目前，全体科工集团资产证券化率还有很大提升空间，科工十院内装备制造、电子信息家当资产丰富。
聚焦核心主业，积极开展纵向或横向项目并购，意在实现非线性增长。公司2019 年2月21日，与东莞扬明合伙新设广东华旃公司，有利于公司扩大家当规模，提升产能，补足产能掣肘，也有利于公司在华为等家当集聚区打造民用连接器研制生产基地。为实现公司“十三五”方案发展的经营目标，估量公司仍会连续保持“内生增长+外延并购”计策，打造国际一流高科技电子元器件企业。
航天科工集团提出积极推进履行股权勉励等中长期勉励方法，航天电器有望受益这一进程。2019 年 8 月，航天科工集团官网指出，要完善利益传导机制，完善基于实际绩效的勉励机制，积极推进履行股权勉励等中长期勉励方法，加快推进“薪酬+股权分红”多元化收入分配体系培植。股权勉励手段对企业经营和业务具有积极浸染，同时对提升投资信心上也具备积极效果。
4. 盈利预测及投资建议
公司是我国军用连接器细分龙头，尤其在航天连接器方面处于领先地位，公司产品以军品为主，形成了集团化、跨地域、家当上风互补的布局，近年来实施大数据+工业智能制造样板工程，机器换人自动化水平大幅提高，生产效率逐步改不雅观。企业逐渐在管理流程和企业资源整合等方面一改传统国营厂的不雅观念，正逐步走上高效率、市场化的发展之路。我们假设：
1）军用连接器领域，在航天领域上风突出，核心受益我国十三五后两年的武器装备列装加速（不限于宇航、弹载等细分上风行业）及实战化演习增多等行业利好，民用连接器领域，公司连接器则涵盖通信、工业、新能源等多个下贱领域，增长迅速，受益5G培植及国产替代机会。估量未来三年有望实现23.7％、19.5％、19.2％的增速；
2）公司微特电机产品为军工集团配套，在性能、可靠性等方面具有技能上风。随着航天发射任务饱满、武器装备列装提速以及实战化演习加强弹载花费增多，2019-2021年增速估量分别为22.4％、26.6％、19.9％；
3）公司继电器业务以军品为主，毛利率水平较高，平稳增长。未来三年估量增速分别为6.7％、8.0％、10.8％；
4）公司光模块以工业级光模块为主，具有差异化的竞争上风。随着军品线的建成，公司有望持续受益于军工信息化水平提高对军用光器件的大量需求，光模块增速估量30.3％、30.5％、31.3％。
投资建议：公司是军工板块中增长确定性高、低估值代价类标的。一是核心受益于我国十三五后两年武器装备列装加速及航天领域任务增多，实战化演习弹耗增多等行业利好；二是民品发展具有潜力，受益5G培植及元器件的国产替代机会。此外，公司作为航天科工十院旗下上市公司，外延并购发展、股权勉励仍可期。我们估量公司2020~2022年净利润分别为4.84、5.95、6.91亿元，EPS为1.13元、1.39元、1.61元，对应目前估值为23X、19X、16X，坚持“买入-A”投资评级。
5. 风险成分
5.1. 武器装备培植列装进度不及预期
武器装备培植过程与国防政策、军费投入、关键技能打破等多种宏不雅观成分密切干系，同时投入大，技能哀求高，是一项繁芜且周期性长的系统工程。从提出需求，到设计研制，再莅临盆、检测、交付及利用的过程中，存在技能更新和人才培养的连续性问题。航天电器为武器装备型号配套，新型号研制、定型及量产的进度或存在不及市场预期的风险。
5.2. 民用领域开拓不达预期业务
公司积极开拓民用连接器领域，涵盖通信、工业、新能源等多个下贱领域，目前增长迅速，但存在布局的5G、新能源等领域开拓不达预期风险。
本文源自安信军工冯福章
