编辑 | 谢芸子
四年韶光，东阿阿胶的古迹彷佛迎来了“大反转”。
2019年，持续增长12年的东阿阿胶溘然暴雷，由于该年度上半年的古迹降幅超过70%，两个交易日里，公司市值蒸发38.66亿元。
重整旗鼓后，东阿阿胶的存货与信用减值风险逐步出清，2020年实现扭亏为盈，古迹开始回暖。
最近的一次“投资者关系活动记录”显示，今年上半年，东阿阿胶紧张产品动销表现较好，且公司各产品均稳健发展。个中，东阿阿胶块占比低落，复方阿胶浆占比逐步提升，桃花姬阿胶糕占比保持稳定。
东阿阿胶2023年财报也显示，其该年度净利润暴涨47.6%。这一年，公司还推出了新品牌“皇家围场1619”，进军男性滋补市场。
古迹利好下，东阿阿胶的股价平步青云，于今年5月触及71.05元的历史高点。然而，成本市场很快对其浇了一盆冷水。自6月20日起，东阿阿胶股价加速回落，近一个月跌幅靠近20%，如今已基本抹去年内所有涨幅。
成本市场的疑虑或许在于，当阿胶无法重走提价的老路，公司新业务的潜力或无法支撑其目前的估值。东阿阿胶半年报预报也显示，其二季度利润增速已较一季度放缓。
长期来看，东阿阿胶能否在巨亏后得到新生、重回高光时候，仍有待考量。
纠偏与转型
东阿阿胶曾是成本市场的“白马股”。
1996年，“阿胶第一股”东阿阿胶正式上岸厚交所主板。2005年，华润集团入主东阿阿胶，而后开启了这一传统滋补企业的黄金十年。
东阿阿胶财报显示，2006年至2017年间，其营收由10.76亿增长到73.21亿元，净利润则从1.49亿增长到20.44亿元。
然而，自2018年起，东阿阿胶的收入增长陷入瓶颈。且业内始终有不雅观点认为，东阿阿胶过往的成功，很大程度建立在涨价之上。
据不完备统计，2006年至2018年间，东阿阿胶出厂价从每公斤196元涨到3858元，累计提价17次、涨幅靠近20倍。期间，公司股价整整翻了十倍。
图源：中泰证券
稳定的涨价预期下，经销商只要囤货就能得到差价收益，消费者却加倍“高攀不起”。“水煮驴皮”的舆论风波，更是点燃了人们对阿胶功效造假的质疑。
2019年，东阿阿胶靠囤货和涨价建立的增长神话分裂，渠道库存积压、下贱回款减少，导致营收下滑59.68%至29.59亿元，净亏损4.44亿元。以古迹暴雷为节点，此后，控股股东华润集团对东阿阿胶的掌控逐步增强。
2019年12月，出身“华润系”的韩跃伟接替王春城担当东阿阿胶董事长。2020年1月，执掌东阿阿胶14年的秦玉峰辞去董事、总裁、法人职务，由在集团内部履职二十余年的高登峰接任。
此后一年半的韶光里，东阿阿胶历经数次人事变动。在华润系的主导下，大力清理渠道库存成为公司发展的主旋律。很长一段韶光内，东阿阿胶一边掌握发货、调低出厂量，一边主动减少二级经销商，转而加强与连锁药店龙头、新零售渠道的互助。
2019至2022年，东阿阿胶存货周转率由0.45次提升至0.88次，存货规模由35.22亿元降至12.39亿元；同期，公司应收账款规模由12.63亿元降至3.84亿元，干系周转率由2.73次优化至11.4次。
36氪据东阿阿胶年报制表
库存危急初步缓解后，由华润系主导的东阿阿胶，推翻了秦玉峰“重保健品轻药品”的发展思路，开始强调阿胶背后的药品属性。
2022年，东阿阿胶组建医疗奇迹部，“复方阿胶浆”作为首个大单品被推到台前。此后，公司大力推进复方阿胶浆药理研究。公开资料显示，2022年及2023年，东阿阿胶复方阿胶浆的发卖额分别超过9亿元和15亿元。
在理特咨询生命科学与医疗康健行业合资人唐正晔看来，复方阿胶浆当前的推广思路与华润三九打造的“易善复”相似。即先构建产品的学术高地，再通过口碑传播带动药品在大众OTC渠道的发卖。
唐正晔认为，复方阿胶浆目前的增长仍来自院内渠道的渗透率提升，“三年后是否能坚持现在增速，终极要看院内学术体系培植情形，院外零售、尤其是大众零售渠道的发展情形。”
据此前东阿阿胶透露，复方阿胶浆2024年的营收目标将超过25亿元，增长10亿元以上。
此外值得关注的是，东阿阿胶始终在通过年轻化、多元化撬动更多消费者。
以皇家围场1619为例，36氪理解到，该品牌已被东阿阿胶视作阿胶外的第二增长曲线，且目前，皇家围场1619已从药品板块中分开、晋升为独立奇迹部，将以鹿茸为核心身分抢占男性高端滋补赛道。
积弊已除？
不过，新兴产品的表现还不能决定东阿阿胶整体的发展态势。
东阿阿胶于2023年11月表露的三季报互换记录显示，阿胶块、复方阿胶浆以及桃花姬阿胶糕三款核心产品对公司的收入贡献分别为50%、30%和10%。
反不雅观中康控股开思系统向媒体供应的监测数据，2021年至2023年期间，皇家围场1619旗下龟鹿二仙口服液的发卖额仅为2万元、3万元和1万元；海龙胶口服液的年发卖额分别为62万元、34万元和10万元。
毋庸置疑，很长一段期间内，东阿阿胶的第一大收入来源仍是阿胶块。但在告别了提价的逻辑后，该品类仍需面对行业整体的增长放缓。
久谦中台数据显示，2020至2023年间，东阿阿胶阿胶块线上总发卖额分别为3.05亿元、2.93亿元、1.87亿元、2.92亿元，2024年上半年为1.51亿元。仅从该数据看，东阿阿胶在线上的发卖增速没有明显起伏。
“按理说，东阿阿胶库存已经花费得差不多了、不应该贬价，但年初到现在渠道价格还是大概降了5%。”
有经销商向36氪反馈，东阿阿胶渠道库存已基本花费完毕、流利价与2014年持平。不过，由于当前市场消费力不敷，行业整体发卖情形不佳。
一位在广州从事中药批发生意的商家见告36氪，在他的不雅观察中，由于利润空间低、现在药材批发市场主做阿胶的商家很少，但客户有固定的需求，以是都是与其他产品搭配发卖。
在北京朝阳区的一家药店，事情职员也对36氪表示，标价1499元的东阿阿胶，可以按照美团等线上平台的价格结算。标价750元的240g福牌阿胶，乃至可以给到700元两盒的优惠价格。
而在公司致力发展的康健消费品领域，东阿阿胶面临的寻衅更多元。
“获客是传统滋补品转向大康健时面临的最大寻衅。”
EarlyData数据剖析师王炎旭表示，年轻人缺少食用阿胶的情由，且对付全体行业来说，“水煮驴皮”的负面影响仍在。
事实上，阿胶并非气血滋补领域的唯一大单品。中泰证券研报引述中康数据显示，具有补气血功效的黄芪精和气血康口服液近几年也有较快增长，2019年至2023年复合增速分别为52%、12%。
相较之下，此前长期依赖涨价提振古迹的东阿阿胶，在产品创新研发方面的能力严重不敷。
有靠近东阿阿胶人士见告36氪，东阿阿胶在最近三个“五年操持”周期中，基本没有新药品研发上市。目前，公司研发用度率坚持在4%的水平，只有天士力、以岭药业的一半。
且在唐正晔的不雅观点中，康健消费品市场快速迭代且多变、订单预测难度更高。“公司正在推进敏捷供应链培植，也不用除未来以投资并购手段补齐品类短板的可能。”
这些都意味着，东阿阿胶的发展蓝图须要大量成本投入来支撑。想要证明自身的发展性，东阿阿胶还须要拿出更多的坚实证据。
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